原标题：【东吴晨报0721】【策略】【固收】【宏观】【行业】轻工【个股】九洲药业、福立旺、鱼跃医疗、明微电子、煌上煌、迈拓股份

  公募发行回暖：今年基金发行开门红，1月新成立偏股型公募基金4500亿份，创下历史上最新的记录，之后明显遇冷，3、4、5月分别发行2295、796、930亿份，6月有所回暖单月发行1880亿份。最近一周新成立偏股型公募基金346亿元，前值182亿元。

  成长热度持续攀升：5月以来的反弹行情中，成长风格不管在股价表现还是交易热度上都相对更高。上周成长风格热度逐步提升，目前已接近历史高点，上周创业板融资买入额906亿元，处历史99%分位，前值825亿元（98%）；创业板换手率5.3%，处历史83%分位，前值5.1%（80%）。若成长热度继续提升或维持如此高位，从情绪与交易上存在均衡的动机。

  风险提示：资金入市规模为大致估算，仅供投资者参考；疫情二次爆发造成企业业绩没有到达预期；通胀上行超预期。

  2021年7月20日，7月LPR报价公布（改革后第24次报价）：1年期贷款市场报价利率(LPR)为3.85%，6月为3.85%；5年期贷款市场报价利率(LPR)为4.65%，6月为4.65%。本月1年期LPR与5年期以上LPR的报价均与上月持平。

  LPR利率继续稳定态势，符合预期。LPR报价自2020年4月以来，连续15个月不变。我们大家都认为报价继续持平的原因主要在于：一、7月15日，央行开展一年期1000亿元中期借贷便利（MLF）操作。中标利率2.95%，与上次持平。由于LPR是在MLF上加点形成，MLF的调整直接与LPR挂钩，因此此次LPR报价维持不变符合历史规律。二、6月经济多个方面数据显示当前我们国家的经济数据保持平稳，进出口多个方面数据显示外需动能不减，国内供需关系逐步改善。在经济未出现明显下行的背景下，贷款利率再次放松的动力不足。综上，本次LPR 1年期和5年期报价均与上月持平符合预期。

  稳健的货币政策基调未动摇，央行意在维护流动性和降低融资成本。从本月MLF和LPR利率未下调来看，央行在货币政策方面维持稳健，该点可从两方面得以印证：一、央行公开市场操作自2021年3月以来保持稳健，除6月为熨平流动性波动小额加大净投放外，从始至终保持每日100亿元的投放量。二、在全面降准政策落地后，中国人民银行相关负责人在答记者问中表明此次降准主要为归还MLF和对冲7月税期高峰，坚持正常货币政策，不搞大水漫灌。因此，近期的公开市场操作及全面降准政策表明央行有意维稳资金市场利率，同时降低实体经济融资成本。

  短期政策利率将保持稳定性，LPR存在下调可能性。在2021年上半年金融统计数据新闻发布会上，中国人民银行货币政策司司长孙国峰表示“下一步，人民银行将坚持稳字当头，以我为主，主要根据国内经济发展形势和物价走势，把握好政策力度和节奏，兼顾内外均衡，更好支持实体经济，为经济高水平质量的发展营造适宜的货币金融环境”。目前我们国家的经济保持平稳，大宗商品的价值得到控制，我们预计在短期内政策利率将保持稳定性，缺乏向上或向下突破的动力。但是从降低社会融资成本的角度而言，前期存款利率定价改革已从负债端打开了空间，1年期LPR存在通过压缩加点进行下调的可能性，同时前期大宗商品涨价对中下游企业利润造成了挤压，下调LPR能够缓解企业经营的压力。

  大宗商品出现集体暴跌，究竟发生了什么？正当市场担心中国超预期全面降准可能会加剧大宗商品的价值上涨的时候，周一商品市场迎来暴跌，原油价格首当其冲。布伦特油价在月初触及我们的目标价位75美元/桶的高点后，本周一跌破70美元的重要关口。在变幻莫测的市场环境下，如何去认识大宗商品市场的脉动？

  东吴宏观“大宗商品50年”复盘，从供需（黑色）、政策（红色）和事件（蓝色）三个角度，复盘了近50年来原油和铜的价格趋势，如图1。从历史上看，油价跌破70美元的诱因主要是什么？之后油价的走势如何？我们选取2006年、2010年、2014年和2018年的行情作为参考：

  2006年：飓风事件影响没有到达预期两次导致油价跌破70美元。8月起美国经济放缓、美联储暂停加息和供给冲击暂缓下，油价下行。

  2010年：4月标普下调希腊评级至垃圾级，对欧债危机蔓延的担心及美元的大幅波动下，油价持续下滑并于5月跌破70美元。

  2014年：下半年供给过剩、美国货币政策进一步收紧，油价暴跌，11月OPEC意外宣布不减产，引发价格战，油价跌破70美元。

  2018年：石油需求量开始上涨乏力，供给却大幅度的增加，加之美国对伊朗制裁没有到达预期，复合因素的共同作用下，10月起油价大跌。

  后市展望，我们大家都认为短期内仍有调整压力，但商品牛市可能尚未结束。周一油价引领商品大跌，但是从以上三个角度看，油价继续大幅度下滑的持续性存疑：供需层面，市场虽然担心OPEC+增产和疫情反复下需求放缓，但增产幅度并未超出市场预期且OPEC+明确声明在需求放缓的情况下会中止增产甚至回到减产，此外今年夏季气温偏高，这会导致原油需求季节性偏高、墨西哥湾出现大飓风、影响生产的概率上升；政策层面，尽管美联储开始考虑逐步退出宽松，但中美、美欧的经济、政策分化会放缓这一进程；事件层面，尽管疫情屡屡出现反复，但反复的力度和对经济的影响在不断弱化。不过，周一的大跌也给我们敲响了“警钟”，随着政策的边际变化和疫情的扰动，短期内商品的价值的调整尚未结束，下半年价格的波动会加大。

  风险提示：经济复苏超预期导致过热，支持政策提前退出；中期经济动能不足，支持政策超预期；海外疫情继续发酵，海外经济出现二次衰退。

  行业概况及研究框架：行业周期性明显，集中度尚低，把握行业β及个股α。造纸行业属于中游制造业，2020年总产量为1.12亿吨，根据原材料种类可划分为木浆系和废纸系两大类别。从历史来看，造纸行业有着非常明显的周期性波动，且集中度尚低（20年产量在100万吨以下企业产量份额约70%）。把握造纸行业的机会核心关注两大因素：1）行业β（原材料与成品纸价格剪刀差）决定盈利周期性波动，核心关注上下游供需及库存波动；2）个股α决定比较优势，主要关注产业链整合、自备电厂、生产效率等。

  木浆系：纸浆价格受多重因素影响，中国为纸浆最大净进口国，全球后续新增产能有限，21年以后表观供需紧平衡，后续浆价回落至合理区间；文化纸下游需求较稳定，新增产能有限；白卡纸需求与格局向好但新增产能较多。影响纸浆的价格因素包括库、供应、需求、成本、季节性、政策等，同时与大宗商品行情高度相关。我国为纸浆最大净进口国，2020年我国商品浆使用量占全球的40%以上，增量需求（使用量）贡献了全球增量的80%。我们预计2021-2023年全球木浆使用量年化增速为1.6%-2.4%，即每年110-150万吨。纸浆价格于21Q2回落较快，我们预计21H2浆价中枢继续下移，但斜率趋缓。从细分纸种来看，文化纸：下游需求较为稳定，铜版纸产能利用率与集中度高于双胶纸，21Q2淡季叠加进口纸冲击景气度向下，我们大家都认为Q2末文化纸价及盈利水平基本触底，预计Q3末旺季到来景气度有望回升。白卡纸：2019年末APP收购博汇后行业格局优化，中长期看需求量开始上涨较快但规划产能较多。白卡纸价于20年末达到2016-2020年的高点，21Q2快速回落，后续价格趋势需关注产能实际投放情况及APP市场策略。

  废纸系：关注外废禁令下龙头海外布局优势。2017年起实行外废进口配额制，2021年起外废进口清零，对行业的影响在两方面：1）纤维量-驱动国废价格中枢提升；2）纤维质量-需要用其他纤维（外废or原生浆）补充。外废清零高端品种供给相对紧张，行业格局更优，存在结构性行情。2020年箱板纸CR4为49%，高端品种CR4为85%，高端品种需要充足的再生浆或本色浆布局，具有更高的进入壁垒，集中度明显高于低端品种。

  投资建议：推荐【太阳纸业】：林纸一体化+多元纸种布局抚平周期，21年利润弹性较大估值具有安全边际。短期溶解浆维持高景气，看好全年利润兑现；废纸系景气度上行，原材料优势突出；中长期看，公司制造端较行业具有300元左右的成本优势；同时建议关注：【山鹰国际】与【博汇纸业】。

  风险提示：1）汇率及原材料价格大大波动；2）宏观环境变化；3）市场之间的竞争加剧的风险；4）客户的信用风险。

  事件：公司公告2021年中期业绩预增公告，2021H1公司实现归母净利润2.65亿元-2.85亿元，同比增长105%-120%；实现扣非归母净利润2.36亿元-2.54亿元，同比增长95%-110%，业绩持续高增长。

  2021H1业绩符合我们的预期，CDMO与原料药业务保持较高增长。依据公司业绩预告，2021Q2公司实现归母净利润1.71亿元-1.90亿元，同比增长76%-96%，业绩符合我们的预期。公司业绩增长的根本原因系CDMO业务的持续高增长，以及API业务产能稳步攀升带动的业绩提升。自收购诺华苏州工厂（苏州瑞博）以来，诺华重磅药品诺欣妥、瑞博西尼、格列卫/达希纳终端持续放量带动公司CDMO业务跨越式成长。2020年公司CDMO业务实现营业收入12.93亿元，同比增长70.82%。2021年我们预计苏州瑞博有望实现约10亿元营收，带动CDMO业务继续高增，CDMO业务在收入结构中的占比有望快速攀升至55%以上。原料药方面，江苏瑞科扭亏带动业绩迅速恢复，未来有望稳健成长。

  跻身一线CDMO，公司平台化能力不断延伸。公司在手性催化、连续化反应、氟化学、酶催化等技术领域已做到行业领先，小分子合成能力业内一流；客户方面，公司客户覆盖诺华、罗氏、吉利德、硕腾等跨国制药巨头，以及贝达药业、艾力斯、海和生物、绿叶制药、华领医药等国内知名创新药公司；产能方面，公司已在台州、苏州、杭州、美国建立了多个研发和生产基地；项目结构方面，截止2020年年底，公司承接的CDMO项目，已上市项目16个，处于Ⅲ期临床的项目40个，处于Ⅰ期和Ⅱ期临床试验的有438个，体现了一线CDMO企业能力；同时2021年7月，公司与泰格医药达成合作，推动双方“CRO+CDMO”的协同发展。我们大家都认为，公司CDMO业务能力突出，平台化能力不断延伸为未来持续高增长奠定基础。

  盈利预测与投资评级：由于公司2021H1业绩预告符合我们的预期，我们维持此前盈利预测，预计2021-2023年公司实现归母净利润6.12/8.13/10.69亿元，当前市值对应2021-2023年PE分别为61/46/35倍，公司归母净利润未来三年复合增速有望超40%，维持“买入”评级。

  公司主要为3C、汽车、电动工具等下游应用行业的客户提供精密金属零部件产品，近年来营收、净利润保持快速地增长。2015-2020年公司营收CAGR为26.1%；归母净利润CAGR为79.6%，近两年AirPodsPro、PowerbeatsPro等可穿戴设备带动零部件需求继续提升，助力公司加速增长，2020年营收5.17亿元（+16.7%）；归母净利润1.12亿元（+3.9%）。

  盈利能力保持比较高水平。2018-2020年公司综合毛利率分别为36.4%/42.9%/41.2%，净利率分别为17.2%/24.4%/21.6%，高毛利的3C产品占比提升增加规模效应，使得公司盈利能力维持在较高水准。

  1）3C行业：智能穿戴设备近年来增速较快，2021-2023年其出货量有望继续保持40%速度增长；公司不断深入苹果供应链，占据部分产品独供地位，在下游3C新产品需求的一直增长的背景下将显著受益。

  2）汽车行业：2012-2019年，中国新能源汽车产销量增长率远高于汽车行业，新能源汽车对零部件性能要求的提高将对冲行业景气不足的风险。此外，汽车制造业对天窗零部件轻量化、智联化、新能源模块化要求一直在升级，将逐步推动公司汽车天窗用精密零部件更新需求增长。

  3）电动工具行业：一机多用、清洁能源化等内生革新趋势将增加新型零部件应用比例、加工要求，在全球经济复苏背景下进一步增加公司电动工具零部件业绩增长确定性。

  1）公司核心技术人员稳定，为公司稳健经营奠定基础。董事长许惠钧先生从事精密金属零部件加工超过 40 年，作为公司核心技术人员参与多项核心技术的研发工作，对 3C 类、汽车、电动工具及光伏领域涉及精密与超精密金属零部件加工技术有着多年沉淀与积累。

  2）掌握3C、汽车和电动工具等精密金属零部件核心技术，多样性、高精度和自动化构筑竞争优势。公司掌握高精密性异型簧成型技术、耐疲劳卷簧高效成型及检测技术、高稳定性精密拉簧、压簧、扭簧成型及检测技术、高精密大吨位连续冲压成型技术等多项核心技术，并具备加工工艺多样化、加工精度高、自动化程度高等技术优势。

  3）凭借工匠精神深耕精密金属零部件领域，产品进入行业标杆客户的供应体系。公司与富士康、伟巴斯特、莫仕等知名下游客户合作历史悠远长久，交易金额逐年提高；近年来公司更是深入苹果供应链，占据AirPodsPro等部分产品独供地位，相关收入规模正加速增长。

  盈利预测与投资建议：我们预计公司2021-2023年EPS分别为0.91、1.35、2.04元/股，当前股价对应动态PE分别为24/16/11倍，我们看好公司未来的成长性，在估值上存在提升空间，首次覆盖给予“增持”评级。

  风险提示：下业发展没有到达预期；新产品研发速度没有到达预期致客户流失风险；技术创新没有到达预期风险；全球贸易关系不确定性加大风险。

  投资逻辑：公司是国内家用医疗器械龙头。完成领导层换届后，通过多项并购扩大产业布局，未来聚焦呼吸、POCT、感控三大低渗透率、高成长性板块。并购凯立特后，公司切入CGM领域。疫情下公司国内和海外业绩均表现大好，公司资产负债表显著改善，开启新一轮成长。

  新鱼跃聚焦呼吸、血糖及家用POCT、感控，未来成长空间大：公司2020年完成董事会换届，公司调整战略，聚焦三大高成长性业务。1.公司 2020年呼吸制氧板块收入22.6亿元，同比增长85.5%，对标国外呼吸机及制氧机大规模的公司，公司呼吸板块潜力大；2.我国血糖仪市场容量大，公司并购凯立特切入CGM领域后可完善公司血糖监测板块布局，形成BGM+CGM血糖监测生态，目前已推出第一款CGM产品—安耐糖；3.疫情下感控常态化，公司产品“洁芙柔”，“安尔碘”等感控产品应用场景广泛，通过疫情成功构筑公司品牌效应。2020年疫情使中优感控类产品业务增速进一步加快，实现营业收入9.57亿元，同比增长53.13%。

  公司基石业务稳健增长，培育板块潜力大：公司传统基石业务包括电子血压计、手术器械等，我国电子血压计渗透率低，无汞化下公司电子血压计增长态势强劲，2020年公司电子血压计产品同比增长超过35%。培育板块包括眼科、急救、康复医疗等，公司通过收购六六视觉，大幅度丰富公司在眼科器械细致划分领域的产品品类；通过参股江苏视准，引入隐形眼镜生产线，眼科领域布局有望在未来成为公司新的收入增长点。此外，我国AED保有量严重不足，未来市场空间广阔，公司收购德国普美康，未来有望充分受益于行业高景气度。

  疫情加快公司海外拓展，去库存效果非常明显：2019年公司主动清理库存，业绩受到一定影响。2020年新冠疫情大幅度减少公司应该支付的账款，公司资产负债表显著改善。在疫情推动下，2020年公司海外收入达18.78亿元，同比增长135.77 %。2021年公司轻装上阵，业绩稳健增长，海外疫情助力公司品牌度逐步提升，对公司长期发展产生深远影响。

  盈利预测与投资评级：我们预计公司2021-2023年的营业收入分别是60.59亿，71.85亿和83.23亿元，归母净利润分别为13.49亿、16.05亿和19.64亿元，当前市值对应PE估值分别为27X、23X和18X。考虑到公司1、聚焦呼吸、血糖及家用POCT、和感控三大业务，未来成长性高；2、基石业务稳健增长，培育板块潜力大；3、疫情加快公司海外拓展。参考可比公司估值，维持“买入”评级。

  风险提示：收购整合没有到达预期风险，海外订单下降风险，新品推广没有到达预期风险，汇兑损益风险。

  事件：2021年上半年，公司实现营业收入6.18亿元，同比增长237.69 %，归母净利润3.03亿元，同比增长944.79%。归属于上市企业所有者的扣除非经常性损益的净利润2.9亿元，同比增长1204.16%。

  驱动芯片需求高涨，公司产品量价齐升，带动业绩快速地增长：2021H1，公司实现营业收入6.18亿元，yoy+237.69%，归母净利润3.03亿元，yoy+944.79%，高出此前业绩预告上限，扣非归母净利润2.9亿元，yoy+1204.16%。报告期内，公司显示和照明驱动芯片的下游产品应用领域持续不断的增加，市场新消费需求不断涌现。同时，公司持续加大研发力度调整产品结构、客户结构及产品价格，实现原有产品销量上升的同时新产品不断批量上市，带动公司业绩高速增长。

  LED驱动芯片技术储备丰富，产品竞争力显著：公司LED驱动芯片的多项核心技术处于国际或国内领先水平，2021H1新增申请发明专利12项，新增获批发明专利5项，技术成果业内领先，公司注重芯片工艺与设计相融合，设立工艺器件中心，依据公司具有前瞻性的产品应用及设计需求，在晶圆厂标准工艺上做适当调整，做出定制化的器件或更优的设计规则与光刻层次，进行成本控制。公司产品竞争力强，不断拓展产品应用领域，持续推出更有市场竞争力的新一代产品，2021H1，公司Mini LED 驱动芯片已量产，Micro LED 驱动芯片升级方案已在验证过程。

  多措并举保障产能供应，充分受益下游高景气行情：公司具备较强的供应链管理能力，与华润上华、中芯国际、上海先进、TowerJazz 等晶圆厂合作伙伴关系稳定，丰富的晶圆供应商支持了公司多元化的工艺制程，保障了产品供货能力和竞争力，同时与晶圆供应商达成产能合作，为公司产品的未来发展布局提供了良好的支撑。同时，公司持续进行工艺调试和高压器件开发技术，保证产品在不同的晶圆厂间快速高效切换，有效地缩短了芯片在不同晶圆代工厂之间的转产周期，灵活调配产能，缓解产能焦灼的事态。此外，公司自建了封测产线，推进生产流程的精细化管控和高效运转，一方面提高了产品良率、可靠性和稳定能力、强化成本控制，另一方面实现新产品快速验证，加快新产品的发布时间、快速响应市场需求。

  盈利预测与投资评级：我们预计随公司LED驱动IC品类和应用的持续拓展，公司营收规模和盈利能力有望稳步提升，我们维持公司2021-2023年归母净利润预测7.54/9.82/12.42亿元，当前市值对应2021-2023年PE为32/25/20倍，维持“买入”评级。

  高质拓店持续推进，有的放矢促发展：据渠道跟踪及我们的测算，2021 年上半年公司共开设450家门店左右，全年新开店1400家目标不变，下半年开店有望加速；预计未来开店重点在综合体和社区店，目前的营销中心已迁到上海，加紧品牌策划升级，并将江浙沪川作为重点发展区域，计划在2-3年内开设2000家门店，未来优先在江浙沪打造品牌。公司通过1+N的模式提高单店销售额，今年销售额中有4-5个亿为新零售渠道所得。受疫情逐渐平息的影响，高铁机场、社区街道店的销售额基本恢复到了19年的90%以上；

  战略采购降低原料成本，我们预计上半年毛利率稳中有升：企业主要受益于战略采购制度，在市场低价时买入原材料，有效把握低价机遇与现金流充足的优势，加大原材料储存，当前仓库原材料储备处于高位，采购价格比同行低，有较大优势，毛利率高于同行，且最近原材料价格仍在底部运行带来了战略储备的机会；

  新品、多品牌同步推进发展，新店营收稳步提升：独椒戏品牌目前在南昌有8家门店，客单价、单店销售额达预期，公司预计明年在深圳开放加盟；我们测算真真老老品牌今年收入已达到4亿元，预计全年达到6亿元的目标；沸腾卤在云贵川及北方地区受众面广，这些区域的门店目前已达到500多家，预计全年到达1000家；

  股权激励即将完成，下半年将提速发展：回购完成，由于股价走势，费用低于公司之前规划，每年摊销费用减少；我们预计下半年公司将全力完成20%的摊销前净利润增长目标，加速值得期待。

  风险提示：产能投放没有到达预期，门店表现没有到达预期，店铺扩张速度受阻，食品安全问题。

  高毛利率、高净利率、高ROE的超声波智能水表行业领军者：2020年公司实现毛利率61%、净利率41%、加权ROE37%。公司从管网供水、供热系统全局出发，开发出基于智能水表/智能热量表的解决客户痛点的智慧水务、节能供热提供系统的解决方案。公司将软硬件相结合，依托智慧水务平台增加客户对其智能水表的产品粘性，收获客户口碑；在国际市场上，公司智能水表受到中东、非洲、欧洲等地区客户的青睐。

  我国智能水表向2.0迈进，超声波智能水表渗透率不足1%：我国智能超声水表市场空间很大，虽然智能水表渗透率已提升至44.91%，但超声水表的渗透率仍不足1%。我国智能水表市场规模进入加快速度进行发展期，超声波水表渗透率有望明显提升。智能水表迎合了供水企业智慧水务的需求，是产业高质量发展方向。我们预计我国超声水表的市场渗透率从2019年的1%上升至2024年的12%左右。智能水表的应用及渗透率提升是智慧水务建设的重要一环。一方面，智慧水务一定要通过智能水表实时感知城市供排水系统的运作时的状态，形成“城市水务物联网”；另一方面，通过智能水表实时采集并上传至云端为供水部门提供智慧化决策支持。

  管网智能化改造+农村饮用水建设，我国水表行业进入智能表时代：智能水表是管网数据的最重要的采集器，十四五期间智能水表替代传统机械表的逻辑清晰。十三五期间，得益于NB-IoT窄带无线网络技术在成熟+国家水资源保护计划等政策推动，智能水表的出售的收益占比有了大幅度提升；进入十四五期间，随着供水企业（水表行业的主要客户）工作重心转移到供水管网的精细化、数字化管理上，智能水表作为管网数据（水流、水压、水质、漏渗、工况等）的最重要的采集器，智能水表替代传统机械表的逻辑清晰。

  公司领先的产品力筑起强有力的护城河：公司产品力、产品工艺优势显著。在智能超声水表领域，企业具有丰富的行业经验和技术积累，掌握了超声波流传感器技术、超声测流零点控制技术、低功耗阀门控制技术和微功耗计量技术等与产品性能相关的核心技术依托在超声波流体测量领域多年研发技术积累，公司在产品技术研发以及城市供水、供热智能管理平台的开发建设方面取得了多项技术成果。

  盈利预测与投资评级：我们预计2021-2023年公司营业收入为6.11亿元、8.57 亿元、12.12亿元，增速分别为45.4%、40.1%、41.4%；归母净利润分别为2.44亿元、3.40亿元、4.67亿元，增速分别为40.0%、39.4%、37.1%；EPS分别为1.75元、2.44元、3.35元，对应PE为16、12、9倍。考虑到公司是超声波水表行业市占率最高的公司（2019年约为50%）+智能水表2.0时代的到来，首次覆盖，给予“买入”评级。

  风险提示：宏观经济下行的风险；我国智能水表业务进程没有到达预期的风险；公司产能投放没有到达预期的风险。